一、众筹的起源

众筹的雏形最早可追溯至18世纪，当时很多文艺作品都是依靠一种叫做“订购(subscription)”的方法完成的。例如，莫扎特、贝多芬采取这种方式来筹集资金，他们去找订购者，这些订购者给他们提供资金，当作品完成时，订购者会获得一本写有他们名字的书，或是协奏曲的乐谱副本，或者可以成为音乐会的首批听众。

众筹作为一种互联网融资模式出现时间较晚，成立于2001年的ArtistShare被公认为首家众筹网站。这家最早的众筹平台主要面向音乐界的艺术家及其粉丝。ArtistShare通过组织粉丝们资助唱片生产过程，从而获得仅在互联网上销售的专辑或者享有观看唱片录制过程的特权；艺术家通过该网站采用“粉丝筹资”的方式资助自己的项目，获得更加宽松的合同条款。

2005年，ArtistShare“为富于创造力的艺术家服务的全新商业模式”受到广泛赞誉，它通过新颖的原创项目筹措渠道同时惠及艺术家和粉丝，并创造了一个坚定、忠诚的粉丝基地。同年，美国作曲家Maria Schneider的“Concert in the Garden”成为格莱美历史上首张不通过零售店销售的获奖专辑。该专辑是ArtistShare的第一个粉丝筹资项目。Schneider因为该专辑获得4项格莱美提名，并最终荣获“最佳大爵士乐团专辑奖”。

二、众筹的分类与发展

（一）众筹的分类

国际上已有不少对众筹平台的研究，参照 Massolution的一份报告，众筹平台可以分为四类：

捐赠众筹（Donate-based crowd-funding）：投资者对项目或公司进行无偿捐赠。

回报众筹（Reward-based crowd-funding）：投资者对项目或公司进行投资，获得产品或服务。

股权众筹（Equity-based crowd-funding）：投资者对项目或公司进行投资，获得其一定比例的股权。

债权众筹（Lending-based crowd-funding）：投资者对项目或公司进行投资，获得其一定比例的债权，未来获取利息收益并收回本金。

P2P是债权众筹的具体表现形式，由于P2P在全球已经异常火爆，甚至有媒体报道P2P已经导致部分非洲国家的银行业务凋零，所以我们通常将P2P单独进行讨论，而众筹融资则特指捐赠众筹、回报众筹和股权众筹。

（二）众筹平台在中国的发展

目前，众筹在中国才刚刚起步发展，但笔者相信2014年互联网金融发展的火热必将延续下去，套用Indiegogo创始人的一句话，“资金终究会流向大众”，众筹作为最具发展潜力的行业也势必会更加迅猛的发展。据世界银行的报告，中国会在2025年成为世界上最大的众筹投资方，为这个预计达960亿美金的市场贡献近一半的资金(459亿-501亿美金)，这基本上是2012年整体风险投资额的两倍。相信这个预测数据可以让众筹网站们得到了更多的欣慰与期待。

三、众筹平台的运行模式及法律风险

（一）股权众筹

股权众筹将是未来发展空间最大的一类众筹模式，也是目前法律风险最大的一类众筹。

1、股权众筹的运作模式

股权众筹一般至少要经过如下几个阶段：

（1）向平台提交项目，并通过平台的初步审核；

（2）平台进行线上募资，有时也配合进行线下路演；

（3）募资期结束，签署投资法律文件，汇划资金。

募资期满时，大多数平台奉行“all or nothing”规则，即如果募资额达到或超过原计划金额，则项目众筹成功；如果募资额没有达到计划金额，则众筹失败，所募资金全额退还投资者。个别网站，在募资没有达到计划额度时，也可以继续推进项目，但一般要对投资者进行适当的风险提示。

2、股权众筹的法律风险

股权众筹操作稍有不当，则可能遭遇以下三项刑事指控：

（1）非法吸收公众存款罪

非法吸收公众存款是指非法吸收公众存款或者变相吸收公众存款，扰乱金融秩序的行为。非法吸收公众存款有非法性、公开性、利诱性和社会性四个基本特征，即未经有关部门依法批准或者借用合法经营的形式吸收资金；通过媒体、推介会、传单、手机短信等途径向社会公开宣传；承诺在一定期限内以货币、实物、股权等方式还本付息或者给付回报；向社会公众即社会不特定对象吸收资金。

（2）集资诈骗罪

集资诈骗是指以非法占有为目的，使用诈骗方法非法集资，数额较大的行为。集资诈骗罪定性的核心在于以非法占有为目的。

（3）擅自发行股票、公司、企业债券罪

擅自发行股票、公司、企业债券是指未经国家有关主管部门批准，擅自发行股票或者公司、企业债券的行为。目前，我国股票公开发行的唯一核准机构是证监会。

股权众筹项目本身存在虚假成分，则项目发起人可能涉嫌集资诈骗罪；如果项目发起人直接或间接的承诺给予投资人稳定或固定的回报，则可能涉嫌非法吸收公众存款罪。目前主流的众筹平台，都会对项目本身进行一定的审核，审核普遍包含两个方面，一是项目本身的创意或商业价值，二是项目的真实性，故集资诈骗的风险相对较小。基于法律观念的普遍加强，各主流众筹平台对于股权众筹一般也不会直接宣传未来固定的回报，故股权众筹触犯非法吸收公众存款罪的可能性也不大，当然债权众筹涉嫌此罪的风险就比较大了。

目前股权众筹平台及项目发起人最容易触犯的是擅自发行股票罪。首先，根据《公司法》的规定，有限责任公司的股东不得超过50人，股份有限公司的股东不得超过200人，《证券法》亦有类似规定。但众筹模式的特性决定了一个项目可能会有数百甚至更多的投资人，极易突破股东人数的限制，同时这些投资人分布各地互不熟悉，极易被认定为“不特定的对象”。其次，众筹平台在项目筹资过程中，是否涉及广告、公开劝诱等，也是比较难以界定的。在实务操作中，各众筹平台一般以股份代持和成立有限合伙的方式规避上述雷区。股份代持虽然国家法律允许，但委托人和受托人之间的信任是难题，同时，股份代持天然的会带来较多的纠纷，权属具有一定的不确定性。成立有限合伙企业，则很大程度上可以规避《公司法》、《证券法》关于人数的限制，但通过层层设立有限合伙企业，也存在被监管部门认定为“以合法形式掩盖非法目的”的风险。

（二）回报众筹

1、回报众筹的运作模式

回报众筹是众筹融资的初始形式，尤其适合音乐、绘画、工艺品等艺术领域，其具体运作流程如下图所示：

回报众筹往往和“粉丝经济”紧密相连，凯文﹒凯利曾提出“1000个铁杆粉丝理论”—–艺术家比如画家、音乐人、摄影师等，只要有1000个绝对忠诚粉丝的支持就能维持体面的生活。事实上，回报众筹在科技领域也有非常好的效果，例如今年5月在众筹网上成功超额募资的太阳能智能腕表项目（Tinsee）。

2、回报众筹的法律风险

回报众筹不涉及债权、股权，最后得到的是某一产品、门票、服务券等等，故很多人认为回报众筹实际上就是团购。笔者认为回报众筹在法律层面可以界定为一种特殊的商品预售（期货+团购），其与普通的团购存在一定的差异。具体而言有以下三点：（1）回报众筹指的是仍处于研发设计或生产阶段的产品或服务的预售，团购则更多指的是已经进入销售阶段的产品或服务的销售；（2）回报众筹面临着产品或服务不能如期交货的风险；（3）回报众筹与团购的目的亦不尽相同：回报众筹主要为了募集运营资金、测试需求，而团购主要是为了提高销售业绩。

回报众筹虽然与普通的团购存在一定差异，但该等差异尚不足以影响回报众筹的法律定性。目前回报众筹最大的法律风险在于项目发起人不能或不能完全履约，这是由众筹项目本身的性质所决定的。在项目发起人和众筹投资人有明确约定的前提下，众筹投资人应自行承担该等风险，但如果项目发起人就项目本身造假，则如上文中论证的，项目发起人可能涉嫌集资诈骗罪。

（三）捐赠众筹

1、捐赠众筹的运作模式

捐赠众筹主要用于公益事业领域，捐赠众筹模式下支持者对某个项目的出资支持更多表现的是重在参与的属性或精神层面的收获，支持者几乎不会在乎自己的出资最终能得到多少回报，他们的出资行为带有明显的捐赠和帮助的公益性质。在国内做得比较多的是募捐制和奖励制项目，不管是书、电影、演唱会，还是像课程、手表等，项目的支持者一般就是项目的推动者，参与感很强。

2、捐赠众筹的法律风险

捐赠众筹的基础法律关系是赠与。根据《合同法》第185条的规定，赠与是赠与人将自己的财产无偿给予受赠人、受赠人表示接受的一种行为，这种行为的实质是财产所有权的转移。故，从法律的角度分析，规范的赠与当然不存在任何民事、刑事法律风险。目前，在实务操作中，捐赠众筹的法律风险主要来自两个方面：一是项目信息虚假，二是募集资金使用不透明。如果众筹平台没有尽勤勉的审查义务，致使部分虚假项目上线接受捐赠，甚至自行编造虚假项目接受捐赠，或者虽然项目真实但未将捐赠资金合理使用，则项目发起人可能涉嫌集资诈骗罪。

四、律师建议

美国众筹融资的发展较早，但股权众筹也涉嫌违反其《证券法》，导致其早期平台也主要以回报众筹为主。为了解除对股权众筹的限制，2012年美国通过了JOBS法案（创业企业推动法案），正式将众筹融资合法化。美国总统奥巴马对JOBS法案有高度评价，称“80年前通过的法律（指《证券法》）使得很多人无法投资，但是80年来发生了很多的变化，法律却依旧未变。法案的通过，将使得初创企业和小企业获得大量的、新的潜在投资者。史无前例的，普通美国人将能在线投资他们所信任的企业”。JOBS法案震惊了世界各国，部分国家已经开始效仿，这也为我国提供了很好的范本。目前中国关于众筹的监管规则尚未出台，各方都在探索之中，笔者结合JOBS法案和国情，尝试就众筹融资的合法合规操作，提出以下建议：

（一）明确众筹平台的信息中介角色

明确众筹平台的信息中介角色，至少体现在以下四个方面：一是，众筹平台必须对潜在的投资者揭示众筹投资的风险并进行适当的投资风险教育；二是，众筹平台对拟筹资项目进行适当审核，尽勤勉义务，力争项目信息的真实、完整；三是，不对投资人进行劝诱，不对筹资项目进行夸大包装或宣传，确保投资人完全按照自己的判断和喜好，自由进行投资；四是，平台自身不参与项目投资，更不能平台自融。

（二）不设资金池，确保资金安全

任何一个项目的募资都需要一定的过程，在募资过程中，投资者的资金陆续进入平台。在这一过程中，平台必须绝对保证不挪用资金，提倡并鼓励平台启用第三方账户托管模式，确保资金的绝对安全。平台应明确资金的权属，在募资期结束前资金归投资者所有，募资完成并签署相关法律文件后资金归项目发起人所有。同时，平台应建立严密的账簿记录体系，确保投资者的每笔资金与所投项目一一对应。

（三）建立适格投资人制度

适格投资人制度已经广泛用于期货、资管、信托等产品的销售领域中，虽然关于众筹的监管法规尚未出台，但搭建适格投资人制度已是共识。笔者认为适格投资人制度是应建立的，但何为适格投资人应给予更恰当的定义。传统的定义往往侧重于一个固定的数值，如信托产品购买的门槛是100万，但笔者认为应更侧重于比例的限制，如单一投资人不论其年度收入，也不论其所投项目的数量，规定最高众筹投资额不得超过其年度收入的20%。比例的限制更适合众筹的“草根”气息，也更符合普惠金融的理念。

（四）建立适当的投资者保护规则

投资者保护主要体现在两个方面，一是投资架构的搭建，二是投后管理。合法的投资架构不但可以受到法律保护，也可以让投资者便捷的行使权利，确保投资利益不受损害。目前众筹平台已经逐步淘汰代持模式，更多的采用有限合伙或直接增资入股的方式进行投资。众筹平台对投资者保护的另一重点是投后管理，即如何确保项目正常运作或企业健康发展。投后管理的关键在于及时、准确的信息披露、异常事件的预警、重大事件的集体协商等等。及时的信息披露，还可以撬动投资者的自身资源，如人脉、技术等，为推动项目进展集聚更多的力量。

结语

众筹融资模式的诞生与发展有着深刻的经济、文化根源，是实体经济变革与金融服务变革共同的结果，也是“金融脱媒”的必然后果。众筹模式不但实现了资金从储蓄者向创业者、创意企业的低成本流动，也实现了投资人对创业的“精神追求”，代表着未来的发展方向。中国关于众筹的法律尚属模糊，但监管层基本持有发展的态度，相信随着众筹的快速发展，有关部门也会出台相应的法律法规，为促进众筹的发展、为保持经济的活力保驾护航。


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本文来源:上海股权托管交易中心

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